La letra chica detrás del bono convertible de NAGA Group

El bono convertible de NAGA, por 8 millones de dólares, quedó suscrito por dos inversionistas institucionales, Presto Asset, con sede en Singapur, y MDream, con un precio de conversión de 4,2615 dólares por acción, un 57% por encima del cierre en XETRA del 8 de octubre. Esa prima es lo que la compañía destacó. Lo que más pesa para quien mira el negocio desde adentro está en las condiciones, que permiten bajar ese precio hasta 1,50 dólares.

El instrumento tiene un plazo de 36 meses, paga un cupón anual de 8% en cuotas trimestrales y se emitirá el 15 de octubre sin cotizar en bolsa. La conversión completa al precio inicial aumentaría el capital social de la empresa en cerca de 8,1%, sobre una valoración previa a la inversión de unos 99,2 millones de dólares, mientras que los inversionistas obtienen además el derecho a proponer un candidato al consejo de supervisión una vez que conviertan.

Si entre el mes 13 y el mes 24 desde la emisión NAGA no alcanza al menos 75 millones de dólares de ingresos consolidados y 13,5 millones de flujo de caja operativo, los tenedores pueden exigir el reembolso o convertir a 1,50 dólares. Ese precio está alrededor de 45% por debajo del cierre que sirvió de referencia para calcular la prima, lo que llevaría la dilución hasta 22,9% del capital. En ese escenario, el precio de conversión funciona como una cobertura para Presto y MDream.

El CEO, Octavian Patrascu, se comprometió a transferir sin costo hasta 762.742 acciones propias a los inversionistas si se activa la conversión reducida. Convertir 8 millones a 1,50 dólares en lugar de 4,2615 implica emitir unos 3,46 millones de acciones adicionales, de modo que su aporte personal cubriría poco más de una quinta parte de esa diferencia; el resto lo absorberían los accionistas actuales.

NAGA llega a esta financiación con su primera ganancia neta semestral, 0,9 millones de euros en el primer semestre de 2026, y con un EBITDA que subió 47% hasta 4,4 millones, aunque los ingresos bajaron de 32,3 a 27,7 millones de euros en el mismo periodo. La compañía mantiene su guía para el año completo, de 68 a 75 millones de euros en ingresos y de 10 a 15 millones en EBITDA.

En ese mismo semestre NAGA recortó 25% su gasto en marketing, hasta 11,2 millones de euros; según el análisis de NuWays, los clientes con depósito cayeron 35%, aunque los que llegaron valen más. El lifetime value (LTV), lo que deja un cliente durante toda su relación con el broker, subió 32% hasta 2.757 euros, mientras el costo por adquisición se mantuvo en 1.117 euros y la tasa de retiros bajó de 43% a 28%. Cada cliente nuevo vale hoy unas 2,5 veces lo que cuesta traerlo.

Duplicar el primer semestre no alcanzaría para llegar a la meta de ingresos que fija el bono convertible de NAGA, de modo que la empresa necesita volver a crecer antes de que se abra la ventana de medición, a fines de 2027. NuWays, que mantiene recomendación de compra, ya recortó su estimación de ventas para 2026 a 60 millones de euros, mientras que la exigencia de 13,5 millones de dólares en flujo de caja operativo se compara con una guía de EBITDA de 10 a 15 millones de euros. Rara vez el EBITDA se convierte completo en caja.

Presto, firma de trading cuantitativo fundada en 2014, llega con un papel operativo y trabajará con NAGA en ejecución, gestión de riesgo, condiciones de precio e infraestructura de trading, mientras MDream aportará experiencia en pagos, plataformas y wallets digitales para la SuperApp Naga One. En una industria que tardó años en tratar la ejecución como producto, que un broker que cotiza en bolsa traiga a un socio cuantitativo para mejorarla dice bastante de hacia dónde se mueve la competencia.

Buena parte del crecimiento tendrá que salir de los mercados donde NAGA ya opera, porque Patrascu descartó por ahora entrar en nuevos territorios. Según ha declarado el propio CEO, América Latina pasó de aportar 5% a 22% de los ingresos del grupo tras la reestructuración que siguió a la fusión con CAPEX.com, lo que convierte a la región en una de las piezas más sensibles para cumplir las metas del bono convertible de NAGA.

Para quien opera un brokerage, la estructura plantea un dilema conocido, porque NAGA empezó a ganar dinero cuando dejó de comprar volumen y sus nuevos socios atan el precio de conversión a que los ingresos vuelvan a crecer en dos años, en un mercado donde la baja volatilidad ya obligó a la empresa a ajustar su guía a fines de 2025. Hay más de una manera de llegar a 75 millones de dólares en ese plazo, aunque no todas mantienen el costo por adquisición en 1.117 euros.